Jak cena srebra wpływa na wyniki KGHM?

Cena srebra wpływa na wyniki KGHM przez przychody ze sprzedaży metalu, który spółka odzyskuje jako produkt uboczny przerobu rudy miedzi. Przełożenie nie jest wprost proporcjonalne, bo między notowaniem a wynikiem stoją cztery ogniwa: wolumen zależny od produkcji miedzi, kurs dolara do złotego, transakcje zabezpieczające i podatek od wydobycia niektórych kopalin, którego stawka rośnie razem z ceną srebra. Wpis opisuje ten mechanizm na liczbach z raportów okresowych cytowanych przez portale giełdowe i nie ocenia akcji spółki.

Akcje spółki giełdowej mogą stracić na wartości niezależnie od ceny srebra, bo na wynik KGHM działają też cena miedzi, koszty produkcji i kurs walutowy. Ten wpis nie zawiera prognoz, wyceny ani rekomendacji.

Dlaczego KGHM jest jednym z największych producentów srebra, choć wydobywa miedź?

Bo srebro występuje w polskiej rudzie miedzi i spółka odzyskuje je przy jej przerobie, a skala wydobycia miedzi jest na tyle duża, że sam produkt uboczny plasuje ją w światowej czołówce. Według raportu World Silver Survey 2026, opublikowanego 15 kwietnia 2026 przez Silver Institute na podstawie danych opracowanych z Metals Focus, Grupa KGHM zajęła w 2025 r. drugie miejsce wśród światowych producentów srebra, a w kategorii pojedynczych kopalń pierwsze (dane raportu za StockWatch.pl i WNP.pl, odczyt 16 września 2026).

Produkcja srebra metalicznego Grupy KGHM wyniosła w 2025 r. 1 347 ton, wobec 1 341 ton w 2024 r. Dla skali: światowa produkcja górnicza srebra przekroczyła w 2025 r. 26 000 ton, a około 72% tej produkcji powstaje jako produkt uboczny wydobycia innych metali, głównie miedzi, cynku i ołowiu.

Srebro w KGHM powstaje w Hucie Miedzi „Głogów”, w Wydziale Metali Szlachetnych działającym od 1993 r. Wydział odzyskuje metale szlachetne, głównie srebro i złoto, obecne w przerabianej rudzie miedzi. Metal osiąga czystość 99,99% i trafia na rynek w postaci granulatu i wlewek.

Przez jakie ogniwa cena srebra dociera do wyniku spółki?

Przez cztery: ilość metalu, przeliczenie na złote, transakcje zabezpieczające i podatek od wydobycia. Każde z nich zmienia siłę albo kierunek przełożenia, a razem sprawiają, że wzrost notowania o określony procent nie daje takiej samej zmiany wyniku.

Kolejne sekcje rozwijają każde ogniwo.

Ile srebra sprzedaje KGHM i jaki ma udział w przychodach?

W I półroczu 2026 r. Grupa KGHM wyprodukowała 711,6 tony srebra metalicznego i sprzedała 730 ton, a skonsolidowane przychody ze sprzedaży całej grupy wyniosły 24 711 mln zł wobec 17 556 mln zł w I półroczu 2025 r. (dane z raportu okresowego za StockWatch.pl, odczyt 16 września 2026). W samym I kwartale 2026 r. produkcja srebra wyniosła 329 ton, a przychody grupy 11 872 mln zł, o 33% więcej niż rok wcześniej.

Miedź pozostaje głównym produktem: w I półroczu 2026 r. grupa sprzedała 353 tys. ton miedzi i 730 ton srebra, a w I kwartale 2026 r. wyprodukowała 176 tys. ton miedzi płatnej, czyli miedzi w koncentracie, za którą płaci odbiorca. Same tonaże nie mówią o udziale w przychodach, bo cena jednostkowa obu metali jest inna, ale pokazują proporcję skali produkcji.

Udziału srebra w przychodach portale giełdowe nie podają jako liczby z raportu spółki. Dostępny jest szacunek analityków Pekao, cytowany przez Bankier.pl (odczyt 16 września 2026): przychody KGHM ze srebra wyniosły ok. 4,9 mld zł w 2024 r. przy średniej cenie srebra 28,3 USD za uncję i ponad 6 mld zł w 2025 r. przy średniej cenie ok. 40 USD za uncję, co według tych analityków odpowiadało kilkunastu procentom przychodów spółki ze sprzedaży. To ocena biura maklerskiego, nie dana z raportu okresowego, i w tym wpisie pozostaje szacunkiem.

Dlaczego ilość srebra nie zależy od jego ceny?

Bo srebro nie jest wydobywane osobno, tylko odzyskiwane z rudy miedzi, więc o jego ilości decyduje to, ile rudy trafia do przerobu. Produkt uboczny to metal, który powstaje przy okazji produkcji innego metalu i o którego ilości decydują decyzje dotyczące tego głównego metalu. W KGHM decyzje produkcyjne dotyczą miedzi, a srebro wynika z nich jako pochodna zawartości metalu w rudzie.

Zestawienie dwóch lat pokazuje ten mechanizm. Produkcja srebra wyniosła 1 341 ton w 2024 r. i 1 347 ton w 2025 r., czyli zmieniła się o 6 ton. W tym samym czasie średnia cena srebra, według szacunków cytowanych przez Bankier.pl, wzrosła z 28,3 do ok. 40 USD za uncję. Wolumen pozostał stabilny, a przychody ze srebra zmieniły się w ślad za ceną.

Wyższa cena srebra nie uruchamia w KGHM dodatkowej produkcji tego metalu, bo taka produkcja wymagałaby przerobu większej ilości rudy miedzi. Cena srebra działa więc na wynik przez cenę, nie przez ilość, i dlatego pozostałe trzy ogniwa, kurs, zabezpieczenia i podatek, mają taką wagę.

Jak kurs USD/PLN zmienia przełożenie ceny srebra na wynik?

Kurs dolara do złotego decyduje, ile złotych przychodu daje ta sama cena dolarowa, bo notowania srebra i miedzi są w dolarach amerykańskich, a znacząca część kosztów spółki, w tym wynagrodzenia, energia i usługi krajowe, jest ponoszona w złotych. Przy niezmienionej cenie metali w dolarach osłabienie złotego zwykle wspiera wynik, a umocnienie złotego działa w drugą stronę (opis mechanizmu za Bankier.pl i XTB, odczyt 16 września 2026).

Wpływ kursu jest podwójny. Kurs USD/PLN wchodzi do przeliczenia przychodów na złote, a osobno do wzoru na stawkę podatku od wydobycia niektórych kopalin, gdzie średnią cenę srebra ustala się z notowań LBMA przeliczonych po średnim kursie NBP. Wzrost dolarowej ceny srebra przy jednoczesnym osłabieniu złotego podnosi więc zarówno przychód w złotych, jak i stawkę podatku za kilogram.

Jak transakcje zabezpieczające osłabiają przełożenie ceny srebra?

Transakcje zabezpieczające (hedging) ustalają z wyprzedzeniem cenę lub kurs dla części przyszłej sprzedaży, więc w okresie, w którym notowanie zmienia się gwałtownie, spółka nie realizuje pełnej zmiany rynkowej. KGHM stosuje takie transakcje dla cen metali i kursu walutowego, ale zabezpieczenie nie obejmuje całej sprzedaży, a korekta przychodów z tytułu rozliczenia zabezpieczeń może w danym okresie działać na plus albo na minus (opis za PPCG Stock, odczyt 16 września 2026).

Mechanizm działa w obie strony. Gdy cena srebra rośnie powyżej poziomów, po których zawarto zabezpieczenia, rozliczenie instrumentów obniża przychody względem tego, co dałoby samo notowanie. Gdy cena spada, to samo rozliczenie amortyzuje spadek. Skala efektu zależy od tego, jaka część sprzedaży jest zabezpieczona, jakimi instrumentami i na jaki okres, a tych parametrów portale giełdowe nie opisują, więc ten wpis ich nie podaje.

Dla czytelnika raportów oznacza to, że zestawienie kwartalnego wyniku ze średnią ceną srebra z tego samego kwartału pomija zabezpieczenia zawarte wcześniej. Z tego powodu portale, omawiając wyniki, podają korektę z tytułu transakcji zabezpieczających jako osobną wielkość, a cena realizowana przez spółkę może odbiegać od średniego notowania z okresu.

Jak podatek od wydobycia niektórych kopalin rośnie razem z ceną srebra?

Stawka podatku za kilogram srebra jest liczona ze średniej ceny srebra z poprzedniego miesiąca, więc wyższa cena oznacza wyższą stawkę, aż do ustawowego maksimum. Podstawą jest ustawa z dnia 2 marca 2012 r. o podatku od wydobycia niektórych kopalin, obowiązująca w tekście jednolitym ogłoszonym w Dz.U. 2026 poz. 454 (obwieszczenie Marszałka Sejmu z 27 marca 2026 r., stan prawny na 25 marca 2026 r.). Podatek obejmuje wydobycie miedzi i srebra (art. 1), a deklaracje w tym zakresie składa się przez platformę PUESC.

Podstawą opodatkowania nie jest sprzedany metal. Art. 6 ust. 1 ustawy: „Podstawę opodatkowania podatkiem w zakresie wydobycia miedzi oraz srebra stanowi ilość miedzi oraz srebra zawarta w wyprodukowanym koncentracie”. Koncentrat to produkt wzbogacania rudy, w którym zawartość metalu jest wielokrotnie wyższa niż w urobku. Podatek za miesiąc jest, według art. 7 ust. 1, sumą iloczynów ilości miedzi w tonach i stawki dla miedzi oraz „ilości srebra, wyrażonej w kilogramach, oraz stawki podatku określonej w ust. 4 albo 5”.

Stawka dla srebra zależy od tego, po której stronie progu jest średnia cena. Art. 7 ust. 4: „Jeżeli średnia cena srebra przekracza 1200 zł za kilogram, stawkę podatku za kilogram wydobytego srebra oblicza się według następującego wzoru: stawka podatku = [0,125 × średnia cena srebra + (0,001 × średnia cena srebra)⁴] × 0,85 - przy czym maksymalna stawka podatku wynosi 2100 zł za kilogram”. Art. 7 ust. 5: „Jeżeli średnia cena srebra nie przekracza 1200 zł za kilogram, stawkę podatku za kilogram wydobytego srebra oblicza się według następującego wzoru: stawka podatku = (średnia cena srebra - 1000 zł) × 0,638 - przy czym minimalna stawka podatku wynosi 0,5 % średniej ceny srebra”. Stawka jest zaokrąglana w górę z dokładnością do jednego grosza (art. 7 ust. 6).

Wzoru z art. 7 ust. 4 nie stosuje się jednak w tym roku. Ustawa zawiera przepis epizodyczny, dodany nowelizacją z 21 listopada 2025 r., który na kilka lat obniża mnożnik. Art. 22b ust. 3: „W okresie od dnia 1 stycznia 2026 r. do dnia 31 grudnia 2026 r. stawkę podatku za kilogram wydobytego srebra, o której mowa w art. 7 ust. 4, oblicza się według następującego wzoru: stawka podatku = [0,125 × średnia cena srebra + (0,001 × średnia cena srebra)⁴] × 0,74 - przy czym maksymalna stawka podatku wynosi 2100 zł za kilogram”. Art. 22b ust. 4 przewiduje dla lat 2027 i 2028 ten sam wzór z mnożnikiem 0,68. Mnożnik 0,85 z art. 7 ust. 4 wróci więc dopiero od 2029 r. Maksymalna stawka 2100 zł za kilogram jest w obu wariantach taka sama.

Kwoty 1200 zł i 1000 zł są w ustawie kwotami bazowymi. Odnośnik w tekście urzędowym wskazuje, że aktualną kwotę ogłasza minister właściwy do spraw finansów publicznych, po zasięgnięciu opinii Prezesa Głównego Urzędu Statystycznego, w drodze obwieszczenia na podstawie art. 9 ust. 2 ustawy. Progi na dany rok podatkowy mogą więc różnić się od wartości zapisanych w tekście ustawy.

„Średnia cena srebra” również ma ustawową definicję. Według art. 8 ust. 1 pkt 2 minister finansów ogłasza do 15. dnia każdego miesiąca „średnią cenę kilograma srebra za poprzedni miesiąc, wyrażoną w złotych, zaokrągloną w górę z dokładnością do jednego złotego, na podstawie średniej arytmetycznej średnich kursów dolara amerykańskiego do złotego ogłoszonych przez Narodowy Bank Polski w poprzednim miesiącu oraz średniej arytmetycznej dziennych notowań srebra (LBMA Silver Price) ustalonych na London Bullion Market Association (LBMA) w poprzednim miesiącu, wyrażonej w dolarach amerykańskich za uncję, zaokrąglonej w górę z dokładnością do jednego centa amerykańskiego, przy czym przyjmuje się, że kilogram zawiera 32,15 uncji”. LBMA Silver Price to dzienne notowanie referencyjne srebra z aukcji w Londynie, opisane szerzej we wpisie o czynnikach ceny srebra.

Wzór jest nieliniowy: składnik z czwartą potęgą rośnie znacznie szybciej niż cena, dlatego udział stawki w cenie rośnie wraz z ceną, dopóki nie zadziała maksimum 2100 zł za kilogram. Tabela pokazuje to rachunkiem na wzorze obowiązującym w 2026 r. przy kwotach bazowych. Nie są to stawki obowiązujące w żadnym miesiącu, bo te wynikają z obwieszczeń ministra finansów i zwaloryzowanych progów.

Ostatni wiersz odpowiada cenie spot 240,18 zł za uncję z odczytu z 15 września 2026 (IDF Metale, godz. 20:55) pomnożonej przez ustawowe 32,15 uncji na kilogram. Odczyt spot z jednego wieczoru nie jest miesięczną średnią z obwieszczenia, więc wiersz ilustruje działanie wzoru przy cenach z września 2026, a nie stawkę za ten miesiąc.

Przepisy w tym zakresie się zmieniają. Obniżone mnożniki na lata 2026-2028 wprowadziła ustawa z 21 listopada 2025 r. o zmianie ustawy o podatku od wydobycia niektórych kopalin oraz niektórych innych ustaw (Dz.U. z 2025 r. poz. 1804), uwzględniona w tekście jednolitym z 2026 r.; ta sama nowelizacja przewiduje od 2029 r. odliczenie części wydatków związanych z wydobyciem. Stawkę dla danego miesiąca wyznacza obwieszczenie ministra finansów, nie sam wzór z ustawy, i tam należy sprawdzać wartość obowiązującą.

Dla przełożenia ceny srebra na wynik oznacza to, że podatek działa jak procent od ceny, który w rachunku wyżej rośnie od kilku procent przy niskiej cenie do ponad jednej piątej przy wysokiej, a od pewnego poziomu staje się stałą kwotą za kilogram. Ponieważ podstawą jest ilość srebra w koncentracie, podatek rośnie z ceną także wtedy, gdy wolumen produkcji się nie zmienia.

Czy kurs akcji KGHM porusza się razem z ceną srebra?

Ten wpis tego nie mierzy, a źródła, z których korzysta, nie podają współczynnika korelacji ani podobnej miary. Cena srebra jest jednym z czynników wyniku spółki, obok ceny miedzi, kursu USD/PLN, kosztów produkcji i podatku od wydobycia, więc samo notowanie srebra nie opisuje kursu akcji.

Jako punkt odniesienia z datami: kurs akcji KGHM Polska Miedź SA wyniósł 331,65 zł 16 września 2026 o godz. 17:01 (Bankier.pl), a cena spot srebra 240,18 zł za uncję 15 września 2026 o godz. 20:55 (IDF Metale). To odczyty z dwóch różnych dni, podane po to, żeby czytelnik wiedział, przy jakich poziomach powstał wpis, a nie po to, żeby je ze sobą porównywać.

Czynniki samej ceny srebra, w tym popyt przemysłowy i podaż uboczną z kopalń innych metali, opisuje wpis Od czego zależy cena srebra?, a jej stosunek do ceny złota wpis Czym jest relacja ceny złota do srebra (gold/silver ratio)?. Ten wpis dotyczy jednej spółki; fundusze, które łączą akcje wielu spółek wydobywczych w jeden portfel, i ich różnicę wobec funduszy na sam kruszec opisuje wpis Czym ETF na spółki wydobywcze złota różni się od ETF na złoto?.