Czym są junior spółki wydobywcze i dlaczego są bardziej ryzykowne?

Junior spółka wydobywcza to mała firma górnicza, która szuka złóż i rozwija projekty, ale nie ma jeszcze kopalni w produkcji. Nie sprzedaje metalu, więc zwykle nie osiąga przychodu, a na wiercenia i badania zbiera pieniądze od inwestorów na giełdzie. Stąd jej ryzyko: większość projektów poszukiwawczych kończy się, zanim powstanie szacunek zasobów, a każda kolejna emisja akcji zmniejsza udział dotychczasowych akcjonariuszy.

Akcje juniora mogą stracić większość wartości, gdy wiercenia nie potwierdzą złoża albo spółce zabraknie pieniędzy na kolejny etap. Przepisy o obrocie papierami wartościowymi nie definiują przy tym, kto jest juniorem. To określenie zwyczajowe, rozpowszechnione na kanadyjskim rynku kapitałowym, więc serwisy i fundusze zaliczają do tej grupy niejednakowy zestaw firm.

Czym junior różni się od spółki, która już wydobywa złoto?

Junior ma projekt, a producent ma kopalnię. Ten drugi (nazywany też seniorem, gdy jest duży) zarabia na sprzedaży wydobytego metalu, a junior utrzymuje się z rynku kapitałowego i ma co najwyżej minimalny przepływ pieniędzy z działalności.

Granica między grupami jest umowna. Regulacja NI 43-101, obowiązująca w Kanadzie, zna wprawdzie pojęcie emitenta produkującego („producing issuer”): to spółka, która miała z górnictwa minimum 30 mln dolarów kanadyjskich przychodu w poprzednim roku obrotowym i 90 mln łącznie w ciągu trzech lat. Ten próg służy jednak ustaleniu obowiązków informacyjnych, a nie podziałowi na juniorów i seniorów. Progi kapitalizacji czy wydobycia w uncjach, którymi posługują się analitycy, różnią się w zależności od autora.

Przez jakie etapy przechodzi projekt junior spółki?

Projekt przechodzi od poszukiwań do budowy kopalni, a uruchomienie produkcji kończy status juniora. Kolejne etapy wyglądają tak:

1. Prospekcja, czyli rozpoznanie terenu i wytypowanie miejsc do dalszych badań.
2. Wiercenia, które sprawdzają, czy pod powierzchnią jest mineralizacja.
3. Szacunek zasobów w trzech kategoriach: wnioskowane (inferred), wskazane (indicated) i zmierzone (measured).
4. Analizy opłacalności: wstępna ocena ekonomiczna (PEA), studium przedwykonalności (PFS) i studium wykonalności (FS).
5. Budowa kopalni.
6. Produkcja, od której spółka staje się producentem.

Na każdym etapie projekt może odpaść. Według Börsenpost większość projektów poszukiwawczych zostaje porzucona albo zawieszona, zanim dojdzie do szacunku zasobów.

Co znaczą zasoby i rezerwy w komunikatach juniora?

Zasób to oszacowana ilość metalu w ziemi, a rezerwa to ta jego część, dla której wykazano opłacalność wydobycia. Juniorzy zwykle mają tylko zasoby, a regulacja NI 43-101 zastrzega wprost, że bez statusu rezerwy nie mają one wykazanej wartości ekonomicznej.

Najmniej pewne są zasoby wnioskowane (inferred). NI 43-101 nie pozwala dodawać ich do pozostałych kategorii i co do zasady zakazuje ujawniania analizy ekonomicznej, która je uwzględnia. Wyjątkiem jest wstępna ocena, ale musi ona zawierać zastrzeżenie, że takie zasoby są „too speculative geologically”, czyli zbyt niepewne geologicznie, by stosować do nich kryteria ekonomiczne właściwe rezerwom, i że nie ma pewności, że wyniki oceny się zrealizują. Duża liczba uncji w komunikacie juniora nie oznacza więc, że kopalnia powstanie.

Skąd junior spółka wydobywcza bierze pieniądze?

Głównie z emisji nowych akcji. Juniorzy korzystają też z placementów prywatnych (sprzedaży papierów wybranym inwestorom), warrantów, czyli prawa do objęcia nowych udziałów po ustalonej cenie, a w Kanadzie także z flow-through shares. Kredyt jest dla nich rzadko dostępny, bo nie mają przepływów pieniężnych ani udokumentowanych rezerw.

Każda emisja rozwadnia dotychczasowych akcjonariuszy, bo ich akcje stanowią potem mniejszą część spółki. Jeśli projekt wymaga kilku rund finansowania, zanim powstanie kopalnia, inwestor z pierwszej rundy może skończyć z niższym udziałem w złożu, niż zakładał.

Inną drogą jest sprzedaż prawa do części przyszłego metalu w zamian za pieniądze z góry. Według analizy McKinsey z 2021 roku małe spółki i juniorzy odpowiadali za 25-30% rynku po stronie sprzedających kontrakty streamingowe i royalty, a pozyskane środki przeznaczali zwykle na rozwój konkretnego projektu. Jak działają takie umowy, wyjaśnia wpis Czym jest streaming i royalty w górnictwie metali szlachetnych?

Dlaczego akcje juniorów są bardziej ryzykowne niż akcje producentów?

Bo wartość juniora zależy od jednego lub kilku projektów, które dopiero mają się sprawdzić, a pieniądze na nie trzeba co jakiś czas pozyskać od nowa. Börsenpost wymienia sześć rodzajów ryzyka:

• Ryzyko poszukiwań. Wyniki wierceń mogą nie wykazać mineralizacji, którą opłaca się wydobywać.
• Ryzyko finansowania i rozwodnienia. Powtarzane emisje akcji zmniejszają udział dotychczasowych akcjonariuszy, a bez nich projekt nie ma z czego się rozwijać.
• Ryzyko pozwoleń. Oceny środowiskowe i uzyskanie zgód zajmują dużo czasu, a bez nich kopalnia nie powstanie nawet na potwierdzonym złożu.
• Ryzyko jurysdykcji. Niestabilność polityczna w kraju projektu może podważyć tytuł prawny do złoża i wykonalność umów.
• Ryzyko ceny surowca. Od zmiennych notowań złota zależy, czy projekt będzie w przyszłości opłacalny. Czynniki, które je kształtują, opisuje wpis Od czego zależy cena złota?
• Ryzyko płynności. Obroty akcjami małych spółek są niewielkie, co utrudnia kupno lub sprzedaż większego pakietu.

Producent też podlega ryzyku ceny metalu i jurysdykcji, ale finansuje się z działających kopalń, a nie z kolejnych emisji.

Czy fundusz na junior spółki wydobywcze rozkłada to ryzyko?

Częściowo. Fundusz trzyma akcje wielu juniorów, więc porażka jednego projektu waży w nim mniej niż w portfelu złożonym z akcji jednej firmy. Wszystkie spółki w koszyku zależą jednak od ceny metalu i od dostępu do finansowania w całym sektorze.

W Unii Europejskiej dostępny jest między innymi VanEck Junior Gold Miners UCITS ETF, a konstrukcję takich funduszy opisuje wpis Czym ETF na spółki wydobywcze złota różni się od ETF na złoto? Metodologia indeksu Nasdaq Metals Focus Silver Miners, na którym opiera się fundusz na juniorów srebrowych SILJ, traktuje spółki z sektora rozwoju projektów tak, jakby cała ich ekspozycja przypadała na srebro, choć nie osiągają jeszcze przychodu. Fundusze tego typu dla srebra porównuje wpis Jakie ETF-y dają ekspozycję na spółki wydobywające srebro?